LLLALI
Définitions de quelques concepts en finance
La finance : Etymologiquement le mot « Finance » vient du latin « finer », qui voulait dire « payer » dans le langage français du XIII° siècle. A partir du XVI° siècle il est utilisé pour désigner « des ressources financières » et ensuite « des affaires d’argent ». La finance recouvre l’activité de financement qui consiste à mettre à la disposition des agents l’argent nécessaire à la réalisation d’une opération économique. Un agent économique peut alors se financer soit par l’autofinancement (c’est-à-dire en utilisant ses bénéfices antérieurs ou ses réserves financières disponibles) soit en ayant recours au marché financier ou encore à des intermédiaires. Dans ces derniers cas de figures, deux agents interagissent entre eux : l’une des parties prenantes cherchera à obtenir les fonds dont elle a besoin pour son activité tandis que l’autre partie, ayant des fonds disponibles, cherchera les meilleurs placements selon le rendement et la sécurité afin de faire fructifier son patrimoine. Selon la définition de Dembinski la Finance est un sous-système économique qui remplit trois fonctions spécifiques : garantir la circulation des transactions financières, réunir l’épargne et la mettre au service de projets d’investissement et enfin évaluer le risque en lui attribuant une valeur et en faisant en sorte qu’il soit rentable.
Le système financier : Le système financier d’un pays comprend les banques, les marchés des valeurs mobilières, les fonds de pension, les assureurs, les infrastructures du marché, la banque centrale et les instances de réglementation et de contrôle. Ces institutions et marchés constituent le cadre permettant d’effectuer les opérations économiques et de conduire la politique monétaire ; ils contribuent à orienter de manière efficiente l’épargne vers l’investissement, participant ainsi à la croissance économique.
Le Marché financier : Le marché financier est un lieu d’émission et d’échange des valeurs mobilières (des titres à long terme), principalement les actions et les obligations. Il peut être « divisé » en deux marchés : le marché « primaire » (marché du neuf) sur lequel les entreprises émettent des actions ou des obligations et l’état des obligations ; le marché « secondaire » ou marché boursier (marché de l’occasion) sur lequel les opérateurs procèdent à des échanges des titres déjà émis. Précisons qu’il est de plus en plus appelé capital market au lieu de financial market et qu’il y est fait de plus en plus aussi de transactions de produits dérivés.
La capitalisation boursière: C’est la valeur de marché de l’ensemble des actions en circulation d’une société par actions. C’est donc le prix qu’il faudrait payer s’il était possible de racheter toutes les actions d’une société à leur cours de marché actuel. Lorsqu’un investisseur désire acquérir 100 % des actions d’une société, il doit généralement payer plus que le cours du marché pour inciter les actionnaires actuels à lui vendre leurs actions.
Bulle : Une bulle économique, bulle de prix, bulle financière, ou encore bulle spéculative, est un niveau de prix d’échanges sur un marché (marché d’actifs financiers : actions, obligations, marché des changes, marché immobilier, marché des matières premières, etc.) très excessif par rapport à la valeur financière intrinsèque (ou fondamentale) des biens ou actifs échangés. Dans ce genre de situation, dite parfois « exubérante », les prix s’écartent de la valorisation économique habituelle sous le jeu de croyances des acheteurs. Il y a bulle à partir du moment où la logique de formation des prix devient essentiellement « auto-référentielle » et où le raisonnement d’arbitrage entre les différents actifs ne s’applique plus : un prix démesurément élevé aujourd’hui se justifie uniquement par la croyance qu’il sera « plus élevé demain », alors que la comparaison avec les prix d’autres actifs ne peut le justifier.
L’intermédiation financière: D’après Gurley & Shaw, l’intermédiation financière est une unité qui transmet des fonds prêtables des unités excédentaires et achète des titres primaires auprès des unités déficitaires. En effet, le financement d’une économie peut s’opérer soit par utilisation de ressources propres ou autofinancement, soit par appel aux fonds extérieurs. Dans cette dernière hypothèse, l’intermédiation financière désigne le fait qu’une entreprise ou organisation choisit de faire appel pour son propre compte à des établissements faisant fonction d’intermédiaire financier (essentiellement des banques) pour trouver les fonds qui lui sont nécessaires, plutôt que de s’adresser elle-même en direct aux détenteurs de capitaux (notamment par souscription d’actions ou d’obligations) 11 . Ainsi, l’intermédiation financière est un mécanisme permettant de faciliter la collecte et la centralisation l’épargne des agents excédentaires et les octroient par la suite sous forme de crédits aux agents déficitaires.
La titrisation: Née aux États-Unis dans les années 70, cette technique financière a d’abord été utilisée par les banques pour consentir davantage de crédits. Plus tard, elle a permis aux banques de se débarrasser petit à petit des risques. La titrisation transforme des actifs peu liquides (pour lesquels il n’y a pas véritablement de marché) en valeurs mobilières facilement négociables, comme des obligations. L’emballement de cette technique a produit des « titres millefeuilles» empilant des morceaux de créances de nature et de risques distincts. Un seul titre de créance peut, par exemple, compiler 25% de prêts subprimes, 25% de prêts à des ménages solvables, 25% de prêts non risqués à des entreprises, 25% de prêts à des fonds d’investissement. Ces «titres millefeuilles», portent le nom de conduits ou véhicules d’investissement structurés (SIV).
La croissance économique : Augmentation durable de l’activité économique d’un pays, que l’on constate notamment par l’évolution des prix, de la production, des revenus. Cette croissance est évaluée à partir de l’indicateur du produit intérieur brut (PIB = valeur de tous les biens et services produits à l’intérieur des limites géographiques d’un pays) ou à partir du produit national brut (PNB), qui tient compte des flux de revenus des facteurs économiques entre un pays et le reste du monde.
La théorie de Mac Kinnon28 (1973) et Shaw29 (1973)
Beaucoup d’économistes ont milités pour le développement du système financier dans les années 1960. Ces économistes ont mis en relief le rôle primordial de l’économie financière dans le développement économique. Mais c’est surtout vers le début des années 70 que s’est concrétisée la théorie de la libéralisation financière avec les travaux respectifs de Mac Kinnon et de Shaw. Les deux économistes monétaristes de Stanford ont conçu le modèle du Financial Deepening (de l’approfondissement financier) qui se définit comme un système « libéré » de toute intervention de l’Etat et donc par opposition à un système financièrement réprimé. La « répression financière » se caractérise par la fixation des taux d’intérêt réels en dessous de leur niveau d’équilibre de marché (taux d’intérêt plafonnés), un niveau élevé de la réserve obligatoire des banques, l’obligation faite aux banques de financer des projets gouvernementaux peu rentables voire même non productifs, la pure nationalisation des banques et un niveau d’inflation élevé30. Pour eux, le rôle de l’Etat devrait se limiter uniquement à la régulation de la masse monétaire afin d’éviter l’inflation. Leurs critiques portent également sur les politiques interventionnistes qui n’aident pas à promouvoir ni la formation du capital, ni la croissance économique. Les deux auteurs argumentent aussi qu’un système financier est inefficace lorsque l’Etat contrôle le système bancaire. Ils estiment que ces instruments mises en place par le Gouvernement tels que le maintien des taux d’intérêt à un niveau très bas et parfois négatifs en terme réel, les taux bonifiés pour les secteurs que l’Etat juge prioritaires (les entreprises publiques), et les réserves obligatoires très élevés n’assurent pas une meilleure allocation des crédits. Ils pensent que cette pratique conduit les autorités monétaires à perturber les prix relatifs et l’allocation des ressources. D’ailleurs, les deux auteurs critiquent la théorie qui est à la base de cette pratique, qui est la théorie de la croissance de la préférence pour la liquidité développée par Keynes en 193631. Cette théorie avance, que le niveau d’équilibre du taux d’intérêt doit être inférieur au taux de préférence pour la liquidité si on veut assurer le plein emploi. Keynes pense que les taux d’intérêt doivent être le plus faible possible afin d’éviter la chute des revenus. Pourtant, ce mécanisme d’ « oppression financière » ne peut générer que de l’inflation couplée avec un ralentissement de la croissance économique selon Mac Kinnon et Shaw. D’autre part, ces auteurs insistent sur le fait que dans une économie financièrement réprimée, la tendance à financer les investissements moins productifs est d’autant plus forte. De plus, le plafonnement des taux aggrave l’aversion pour le risque et la préférence pour la liquidité des intermédiaires financiers, ce qui n’est pas favorable à la croissance. Ils estimaient donc que la libéralisation de certaines variables de l’économie monétaire et financière, ainsi que la diminution du contrôle de l’Etat est nécessaire pour favoriser la croissance Certes il existe quelques divergences d’opinions entre les deux auteurs, quoique leurs arguments se rejoignent dans la finalité. L’objectif de la nouvelle politique qu’ils entendent promouvoir est la déréglementation des prix, (notamment le taux d’intérêt). Ce taux doit être établi par les forces du marché et non, fixé par l’Etat. Pour eux, seul le jeu du marché est habilité à rendre le système financier efficace dans la mesure où il garantit une concurrence optimale et notamment la libre entrée et la libre sortie des institutions financières sur le marché bancaire. Toutefois, on peut relever quelques points illustrant les différences d’appréciations entre les deux auteurs. D’un premier angle, Mac Kinnon met plus d’accent sur l’aspect « taux d’intérêt sur les dépôts ». Il argumente que le faible niveau des taux d’intérêt décourage le comportement d’épargne et donc d’investissement des ménages qui vont préférer détenir leur actifs sous forme d’encaisses réelles. L’auteur s’intéresse plutôt au marché des dépôts bancaires car l’épargne financière a une place centrale dans son analyse. A cet effet, un système financier préalablement constitué est nécessaire pour réaliser la croissance économique car c’est à travers lui que l’épargne sera mobilisée. Il permet aux banques en particulier de sélectionner les projets d’investissements rentables. L’approche de Mac Kinnon est basée sur l’hypothèse d’absence de marché financier organisé, et donc tous les agents économiques s’autofinancent (épargnants et investisseurs sans distinction). Dans ce contexte, c’est l’augmentation du taux d’intérêt qui va accroître la capacité de financement (des investissements) des agents économiques. Le modèle de Mac Kinnon peut être perçu comme un modèle à « monnaie externe » se situant dans le cadre d’une économie primitive où le développement financier est encore à amorcer. Le rendement lié à la détention de la monnaie, qui n’est autre que l’intérêt moyen sur les dépôts joue un rôle important dans l’accroissement de l’investissement et par la suite, favorise la croissance économique. D’un tout autre angle, Shaw (1973), dans son modèle d’intermédiation de la dette, s’intéresse plus au marché du crédit. Son souci porte surtout sur la manière de permettre aux banques d’octroyer plus de crédits. Toutefois, il argumente aussi sur le fait de libéraliser les taux d’intérêt sur les dépôts afin d’accroître l’épargne en volume, et par conséquent l’offre de crédit bancaire quand il y a plus de fonds prêtables. Le modèle de Shaw se situe de ce fait dans le cadre d’un modèle à « monnaie interne » où le développement financier est déjà réalisé et que la hausse du taux d’intérêt servi sur les dépôts est la clé de la promotion de plus d’investissements productifs. Sinon, pour pouvoir servir un taux d’intérêt plus élevé sur les dépôts, désormais fixé par le marché, les banques doivent améliorer le rendement de leurs investissements ; l’allocation des capitaux s’en trouve forcément améliorée, et le taux de croissance de l’économie s’établit à un niveau logiquement plus élevé.
Les aspects internes de la libéralisation financière
La libéralisation financière interne est la première étape de la libéralisation financière. Ses principales caractéristiques sont :
La libéralisation des taux d’intérêt : les taux d’intérêt ne sont plus fixés par le pouvoir public mais va être désormais déterminé par le jeu du marché. Ainsi, non seulement les taux offerts sur les dépôts mais aussi ceux sur les crédits octroyés par les banques sont libres.
Suppression du contrôle du crédit et le niveau des réserves : le montant que les banques sont obligées de mettre en réserve auprès de la banque centrale est désormais plus faible qu’en période de répression financière.
L’inexistence de plafonnement des crédits octroyés par les banques : les banques sont désormais libres d’octroyer du crédit à l’entreprise qu’elle considère plus profitable. Elle est également libre de contracter le montant de prêt qu’elle juge raisonnable, contrairement à la période de répression financière où les banques étaient contraintes de financer les projets gouvernementaux en premier lieu et par conséquent forcées à plafonner et rationner le crédit qu’elles devraient accorder au secteur privé.
La privatisation : la direction des banques commerciales relève désormais de la gestion privée sans aucun contrôle de tutelle de l’Etat, contrairement à l’époque ou les banques étaient nationalisées.
La libre entrée dans le secteur bancaire et le secteur des Institutions Financières : la possibilité est offerte à une nouvelle banque ou Institution Financière d’entrer sur le marché d’un pays, qu’elle soit nationale ou étrangère. D’ailleurs elles peuvent librement investir de nouveaux domaines (êtres universelles) .
D’un autre côté, la libéralisation interne est aussi caractérisée par la dérégulation des marchés financiers nationaux, le libre choix de politique monétaire (taux d’intérêt) dans le but d’attirer ou de refouler les détenteurs de capitaux à travers le monde. Elle consiste aussi à mettre en place des politiques fiscales moins sévères afin d’attirer les investisseurs étrangers et empêcher les fuites de capitaux vers d’autres pays plus attrayants. Nous y reviendrons un peu plus bas. Remarquons cependant que cette libéralisation interne de la finance doit s’accompagner d’un développement financier et de l’innovation financière. A l’exemple de la mise en place du marché boursier et la possibilité d’une capitalisation boursière des actions des entreprises, la promotion de l’intermédiation financière, la titrisation, le développement des produits dérivés, l’ascension des marchés financiers etc. Les pays développés étaient les premiers à enclencher ce processus de développement financier, les pays en voie de développement quant à eux suivent lentement les pas laissés par les premiers.
L’antisélection ou sélection adverse
C’est un risque lié à l’impossibilité pour le principal (banques) d’observer les caractéristiques de l’agent (entreprises). En d’autres termes, les prêteurs n’ont que des informations incomplètes sur la qualité de la signature (entreprise de haute qualité ou bien entreprise de faible qualité) des emprunteurs et ont des doutes quant à leur solvabilité. Ce manque d’information ne permet pas aux prêteurs de bien évaluer la cote de crédit de chaque emprunteur. Ce qui fait qu’elles n’acceptent de payer un prix donné pour un titre (c’est-à-dire de prêter de l’argent à un certain taux d’intérêt) que si ce titre reflète la qualité moyenne des entreprises qui émettent des titres. Ainsi, pour minimiser ses risques, les banques se voient procéder de la manière suivante : elle offre un prix généralement inférieur au juste prix du marché pour les entreprises de haute qualité, et un prix supérieur au juste prix du marché pour les entreprises de faible qualité. L’inconvénient est qu’en réalisant les coûts excessifs de leur emprunt, les dirigeants des entreprises de haute qualité vont éviter d’emprunter sur le marché. Les seules souhaitant emprunter sont les entreprises à moindre qualité. Or, si les entreprises de haute qualité émettent peu de titres, beaucoup de projets potentiellement rentables seront alors négligés. Les seuls projets financés seront ceux des entreprises de piètre qualité qui sont pourtant des projets moins payants et même perdants. Ce qui traduit un phénomène de non utilisation des ressources à bon escient.
|
Table des matières
INTRODUCTION
PARTIE I : Approche théorique de la Libéralisation Financière
Chap I : Les fondements théoriques de la libéralisation financière
I.1Définitions de quelques concepts en finance
I.1.1 La finance
I.1.2 Le système financier
I.1.3 Le Marché financier
I.1.4 La capitalisation boursière
I.1.5 Bulle
I.1.6 L’intermédiation financière
I.1.7 La titrisation
I.1.8 La croissance économique
I.2 Revue de la littérature économique
I.2.1 Historique
I.2.2 Rôles de la finance et du développement financier dans la croissance économique
I.2.3 La théorie de la libéralisation financière et ses prolongements
I.2.3.1 La théorie de Mac Kinnon (1973) et Shaw (1973)
I.2.3.2 Le prolongement de la théorie de Mac Kinnon et Shaw
I.2.3.2.1 La concrétisation de la libéralisation financière interne
I.2.3.2.2 Les théories de l’intégration financière internationale et la libéralisation des marchés de capitaux
I.3 Justification théorique et pragmatique de la libéralisation financière
I.4 Synthèse des caractéristiques de la libéralisation financière :
I.4.1 Les aspects internes de la libéralisation financière
I.4.2. Les aspects externes de la libéralisation financière
Chap. II : Analyses critiques et limites de la politique de libéralisation financière
II.1 Les critiques portées sur la théorie de la libéralisation financière
II.1.1 Critiques quant à l’efficacité relative de la politique de dérèglementation des taux d’intérêts
II.1.2 Le dualisme entre finance formelle et finance informelle
II.1.3 Le problème d’imperfection des marchés financiers
II.1.3.1 L’aléa moral (hasard moral)
II.1.3.2 L’antisélection ou sélection adverse
II.1.3.3 Le comportement grégaire
II.2. Les risques d’instabilité financière
II.2.1 Les crises bancaires
II.2.2 Les crises de change
II.2.3 Les crises boursières
PARTIE II : Approche pratique de la Libéralisation Financière (cas de Madagascar)
Chap III : Constat de la situation de la libéralisation financière à Madagascar
III.1 Contexte général
II.1.1 Contexte géographique et démographique
III.1.2 Contexte socio-économique et politique
III.2 Historique de la libéralisation financière à Madagascar
III.2.1 Réforme du secteur bancaire
III.2.2 Promotion des Institutions de Microfinance (IMF)
III.2.3 Réforme de la politique de change et ouverture du compte capital
III.3 La mesure de la libéralisation financière à Madagascar
III.3.1 Les indicateurs de la libéralisation financière
III.3.1.1 La mesure de la répression financière
III.3.1.2 Les indicateurs du développement financier
III.3.1.2.1 Les indicateurs du développement financier local
III.3.1.2.2 Les indicateurs de l’intégration financière internationale
III.3.2 Constat de l’état des faits
III.3.2.1 Références à la théorie de la libéralisation financière
III.3.2.2 Constat quant au niveau de développement financier
Chap IV : Analyse empirique et modélisation économétrique
IV.1 Base théorique du modèle
IV.2 Présentation des variables et spécification du modèle de base
IV.2.1 La variable endogène
IV.2.2 Les variables exogènes
IV.2.2.1 Les variables de la libéralisation financière
IV.2.2.2 Les variables de contrôle
IV.3 La méthodologie
IV.4. Réalisation du modèle
IV.4.1 Estimation par la méthode MCO
IV.4.1.1 Définition
IV.4.1.2 Réalisation du modèle sur le logiciel Eviews 7
IV.4.1.3 Appréciation du modèle
IV.4.1.3.1 Les tests de significativité des coefficients
IV.4.1.3.2 Le test de significativité global
IV.4.1.4 Viabilité du modèle
IV.4.2 Estimation par la méthode ECM
IV.4.2.1 Test de stationnarité des séries temporelles
IV.4.2.2 Test de cointégration de Johansen
IV.4.2.3 Le modèle à correction d’erreur
IV.4.2.4 Appréciation du modèle
IV.4.2.5 Interprétations économiques des résultats
IV.4.2.6 Effet de la variation d’une seule des variables explicatives sur la variable dépendante
IV.5 Quelques recommandations
CONCLUSION
ANNEXES
BIBLIOGRAPHIE
Télécharger le rapport complet
